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天天視點(diǎn)！Meta：渡劫完畢，滿血復(fù)活

2023-04-28 10:41:27 來(lái)源：維科號(hào)

大家好，我是長(zhǎng)橋海豚君！今天早晨（北京時(shí)間4月27日）Meta發(fā)布了2023年一季度財(cái)報(bào)。又是一次漂亮的超預(yù)期，并且主要超預(yù)期在當(dāng)期和下季度廣告收入的增長(zhǎng)恢復(fù)上，因此算是一次質(zhì)量不低的beat。可以說(shuō)，隨著管理層經(jīng)營(yíng)重心從VR回歸廣告的轉(zhuǎn)變，未來(lái)在不發(fā)生深度衰退的宏觀背景下，Meta已經(jīng)走完自身的下坡周期，重回增長(zhǎng)通道。

(資料圖)

財(cái)報(bào)核心要點(diǎn)如下：

1、超預(yù)期主要在收入端。一季度Meta總營(yíng)收286.5億，略超指引上沿285億。但市場(chǎng)預(yù)期基本貼著指引中位數(shù)，因此當(dāng)季收入beat了近4pct。此外，就是下季度的營(yíng)收指引，管理層給的區(qū)間在300～330億，同樣顯著高于一致預(yù)期295億。295～320億隱含的增速在2%～11%，這是一個(gè)加速回暖的預(yù)期，而市場(chǎng)則更偏線性外推，因此也顯得更謹(jǐn)慎一些。海豚君認(rèn)為，這樣的回暖預(yù)期背后，除了原有平臺(tái)的正常修復(fù)外，也隱含著Reels吃香，并將繼續(xù)擴(kuò)大變現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。

2、弱周期下，效果廣告為王。一季度VR業(yè)務(wù)收入意外腰斬，因此收入超預(yù)期的主要來(lái)自廣告。Meta的廣告為什么能夠在經(jīng)濟(jì)走弱的情況下逆勢(shì)超預(yù)期？實(shí)際上在上季財(cái)報(bào)中，海豚君就已經(jīng)給出了答案：一個(gè)是來(lái)自TikTok的競(jìng)爭(zhēng)緩解和Reels帶來(lái)新增的廣告庫(kù)存，另一個(gè)則是效果廣告在經(jīng)濟(jì)臥倒時(shí)，反而能夠因?yàn)楦逺OI獲得更多的份額。

3、Reels繼續(xù)推動(dòng)流量增長(zhǎng)。一季度Meta的生態(tài)用戶達(dá)到38.1億，日活達(dá)到30億，用戶粘性（DAU/MAU）繼續(xù)環(huán)比提升至79.3%。主站Facebook在美地區(qū)的用戶環(huán)比加速增長(zhǎng)，但非主站增長(zhǎng)更猛，應(yīng)該主要來(lái)自于帶有Reels的Instagram。

4、盈利提升源于營(yíng)銷削減，裁員效果下季度體現(xiàn)。一季度Meta整體經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率回到25%，環(huán)比提升了5pct。其中VR虧損加大，但廣告為主的App服務(wù)，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率環(huán)比提升了5.6pct。一季度裁員上萬(wàn)人，但由于當(dāng)期還有遣散費(fèi)補(bǔ)償，裁員效果還未能很好體現(xiàn)。因此一季度的盈利提升，除了成本上相比四季度少了服務(wù)器重組費(fèi)用外，還主要來(lái)源于營(yíng)銷費(fèi)用的大幅減少。剔除一次性費(fèi)用之后的真實(shí)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率實(shí)際上已經(jīng)恢復(fù)到29%，但與歷史水平相比，還有優(yōu)化空間。二季度仍然會(huì)有裁員補(bǔ)償費(fèi)的影響，今年3月Meta又啟動(dòng)了第三輪的萬(wàn)人裁員計(jì)劃，預(yù)計(jì)還將產(chǎn)生近5億美元的遣散費(fèi)，將在今年后面三個(gè)季度陸續(xù)確認(rèn)。對(duì)于今年的總支出和資本開(kāi)支的指引，Meta在3月調(diào)整后的基礎(chǔ)上，這次財(cái)報(bào)對(duì)總支出預(yù)算又調(diào)低了一些。截至當(dāng)前，最終落定為總支出860-900億，資本開(kāi)支300-330億。

5、自由現(xiàn)金流繼續(xù)恢復(fù)。一季度回購(gòu)了92.2億美元的股票，截至Q1末，還有417億的額度。由于經(jīng)營(yíng)狀況的不斷改善，當(dāng)季自由現(xiàn)金流繼續(xù)增長(zhǎng)至69億，如果加回裁員補(bǔ)償、業(yè)務(wù)重組的費(fèi)用，則已經(jīng)恢復(fù)至去年同期的95%。隨著后續(xù)利潤(rùn)繼續(xù)正常釋放，現(xiàn)金流絕對(duì)額有望進(jìn)一步提高，回到往昔的高峰。截至去年底，Meta賬上有374億的現(xiàn)金+證券，剔除99億的長(zhǎng)期有息債務(wù)，凈現(xiàn)金有275億。

6、重點(diǎn)指標(biāo)與預(yù)期對(duì)比

長(zhǎng)橋海豚觀點(diǎn)Meta是一個(gè)非常典型的困境反轉(zhuǎn)案例，只不過(guò)，困境更像是人為造出來(lái)的，因此反轉(zhuǎn)在人為因素解除后也來(lái)的也更快。海豚君在上季度的綜述《美股廣告：TikTok 之后，ChatGPT 要掀起新 “革命”？》中，對(duì)Meta業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)時(shí)比市場(chǎng)要樂(lè)觀一些，因?yàn)槲覀兿嘈懦鲇诠蓶|的約束以及管理層理性經(jīng)營(yíng)下的決策，Meta有進(jìn)一步減少開(kāi)支的動(dòng)力，因此5500億的估值是可以看到的。

發(fā)布不久后，恰巧Meta很快就宣布進(jìn)一步下調(diào)總支出指引，以及開(kāi)啟新一輪的大規(guī)模裁員。在這個(gè)消息之后，Meta就再次開(kāi)啟了第二波上漲，市值一度摸到5800億。因此在當(dāng)前估值上，市場(chǎng)上主要打入的預(yù)期就是降本增效。

為什么說(shuō)一季度的超預(yù)期是質(zhì)量不低的呢？因?yàn)檫@次超預(yù)期的點(diǎn)并不在降本增效上，而是收入的增長(zhǎng)，尤其是廣告收入的增長(zhǎng)。一季度廣告收入預(yù)期差最大，二季度的總營(yíng)收指引（中位數(shù)）對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期差接近7%，這還是在市場(chǎng)未料及的VR拉胯之后，意味著廣告修復(fù)的預(yù)期差只會(huì)更高。

一個(gè)有意思的現(xiàn)象是，這種市場(chǎng)對(duì)增長(zhǎng)預(yù)期與管理層指引之間的差距變化，隱含著市場(chǎng)對(duì)Meta的投資信心變化，這或許能夠更形象的解釋Meta的盤后飆漲：在風(fēng)光的2021年和2022一季度，市場(chǎng)預(yù)期一般貼近指引上沿或者要比指引上限更高，代表著當(dāng)時(shí)市場(chǎng)對(duì)Meta的投資信心充足。2022年二季度，是市場(chǎng)投資信心最淡的時(shí)期，一致預(yù)期貼近指引下限。

而隨后的三、四季度，市場(chǎng)預(yù)期基本落在指引中位數(shù)上。到今年的一季度，市場(chǎng)預(yù)期就落在指引中位數(shù)偏上一點(diǎn)點(diǎn)的位置了。由此可見(jiàn)，雖然之前Meta的反轉(zhuǎn)信號(hào)強(qiáng)烈，但投資信心也是逐季確認(rèn)后再提高。這個(gè)現(xiàn)象在當(dāng)期看下季度的指引和預(yù)期比較上，會(huì)更明顯。

而這次管理層給出的二季度收入指引顯著優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期，指引下限都比一致預(yù)期值要高。這種較大預(yù)期差的情況，最近幾年只在高光的2021年見(jiàn)過(guò)，因此盤后飆漲12%——漲得不僅僅是Meta重回增長(zhǎng)、盈利回歸的邏輯，更是投資信心進(jìn)一步堆積。從估值上看，不考慮2020-2022年，歷史上EV/EBITDA基本上圍繞著11x交易。當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)2023年EBITDA預(yù)期值在561億。

如果按照一季度的預(yù)期差（3%）以及二季度的收入指引預(yù)期差（按中位數(shù)算6.8%），對(duì)當(dāng)前EBITDA一致預(yù)期上調(diào)5%左右下，收盤市值和盤后市值分別對(duì)應(yīng)9.2x～10.3x的EV/EBITDA。

也就是說(shuō)，盤后的上漲已經(jīng)把不少安全空間漲掉了。海豚君認(rèn)為，在無(wú)其他系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)下，短期會(huì)因?yàn)橥顿Y信心提振而存在繼續(xù)上探的可能，但考慮到宏觀前景不明朗、衰退或加息預(yù)期也不利于廣告股，盤后市值對(duì)應(yīng)的短期風(fēng)險(xiǎn)收益比已經(jīng)不算特別高了，和昨天的谷歌一樣，這個(gè)時(shí)候關(guān)注宏觀更重要。中長(zhǎng)期視角，當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期恢復(fù)向上時(shí)，我們也對(duì)Meta估值回到中樞以上有信心。

以下是財(cái)報(bào)內(nèi)容詳細(xì)分析

一、Reels加速，擋不住的短視頻威力

一季度Meta營(yíng)收286.5億，同比增長(zhǎng)2.6%，而市場(chǎng)預(yù)期同比持平。主要超預(yù)期的地方是占比最大的廣告業(yè)務(wù)，VR業(yè)務(wù)在這個(gè)季度同比下滑了51%，雖然有上年同期高基數(shù)的影響，但本身的用戶需求轉(zhuǎn)淡也是更深層次的拖累因素。對(duì)于2Q23的預(yù)期：公司定在了295~320億區(qū)間，對(duì)應(yīng)變動(dòng)為增長(zhǎng)2%到增長(zhǎng)11%，其中高匯率的負(fù)面影響約1%，公司指引顯著優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期295億。

1、緩過(guò)IDFA和競(jìng)爭(zhēng)，Meta的效果廣告就回來(lái)了廣告超預(yù)期到背后驅(qū)動(dòng)力和海豚君在上季度財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)中提及的一樣：（1）一方面Reels進(jìn)展不錯(cuò)，幫忙增加了不少?gòu)V告庫(kù)存，在經(jīng)濟(jì)走弱下，廣告主更偏好效果廣告，一季度廣告展示量同比增長(zhǎng)27%。（2）另一方面，TikTok遭遇禁用風(fēng)險(xiǎn)，廣告主預(yù)算較緊的時(shí)候，很難再去考慮它，近期廣告增速已經(jīng)快速放緩，體現(xiàn)為Meta不斷下滑的CPM有一定減速。

2、需求轉(zhuǎn)淡+公司重心轉(zhuǎn)移AI，VR又冷了雖然從前兩個(gè)季度的電話會(huì)中，能夠看出Meta管理層正在削減對(duì)VR的投入預(yù)算，上季度電話會(huì)更是花了更多的時(shí)間在討論生成式AI，而不是以往的寵兒VR，說(shuō)明公司的經(jīng)營(yíng)重心有一定轉(zhuǎn)移。

但一季度VR收入的慘淡還是超出了市場(chǎng)預(yù)期，收入腰斬的背后，除了公司短期的經(jīng)營(yíng)變化外，也有用戶需求轉(zhuǎn)淡的行業(yè)環(huán)境下行。IDC今年3月重新調(diào)整了對(duì)VR頭顯的預(yù)測(cè)，尤其是對(duì)近兩年下調(diào)了不少。

說(shuō)到底VR還是缺乏足夠的內(nèi)容應(yīng)用，這是限制用戶滲透或者說(shuō)從黑科技嘗鮮用戶廣泛破圈到普通大眾用戶的一個(gè)瓶頸，以及在硬件的技術(shù)更迭沒(méi)有顛覆性的情況下，用戶更新?lián)Q代的動(dòng)力不足。

二、流量穩(wěn)定，粘性上升

一季度Meta全平臺(tái)生態(tài)的用戶總量突破38億，日活30.2億，用戶粘性（DAU/MAU）在短視頻Reels的加持下繼續(xù)新高。

Facebook主站也在增加，并且環(huán)比上季度有明顯的加快。自從Reels在FB上也優(yōu)先透出后，F(xiàn)acebook從原本幾乎停止增長(zhǎng)到恢復(fù)凈增。一季度月活全球凈增了2500萬(wàn)人，日活增加3700人，粘性也在提高。

細(xì)分地區(qū)來(lái)看，亞太是新增用戶的最大來(lái)源地，其次就是除歐美之外的其他地區(qū)。一季度歐美成熟地區(qū)也在增長(zhǎng)，尤其是歐洲地區(qū)，去年一直持續(xù)下滑，一季度開(kāi)始環(huán)比凈增。

三、裁員效果下季度體現(xiàn)

一季度的成本和部分費(fèi)用都有一定的優(yōu)化，整體經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率環(huán)比提升5.3%，其中成本優(yōu)化的貢獻(xiàn)最大。一如我們所預(yù)期，在沒(méi)有了一次性費(fèi)用影響以及收入恢復(fù)后對(duì)盈利的自然性拉動(dòng)下，一季度毛利率回到了2022Q1的相對(duì)正常的水平。

一季度還有裁員補(bǔ)償、業(yè)務(wù)重組等一次性費(fèi)用，因此效果還沒(méi)完全體現(xiàn)。這個(gè)季度減少了近萬(wàn)名員工，3月Meta又宣布第三輪10000名的裁員計(jì)劃，因此今年內(nèi)預(yù)計(jì)還有約5億的遣散費(fèi)需要確認(rèn)。

當(dāng)期主要減少了容易削的營(yíng)銷費(fèi)用（同比下滑8%，銷售費(fèi)用率環(huán)比優(yōu)化3.6pct），可能與VR硬件相關(guān)的推廣營(yíng)銷減少有關(guān)。

最終實(shí)現(xiàn)GAAP下整體經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)72.3億，同比下滑15%，下滑程度較上季度-49%已經(jīng)大幅放緩。

按不同業(yè)務(wù)來(lái)看：（1）廣告主打一個(gè)超預(yù)期修復(fù)，因?yàn)镸eta的廣告業(yè)務(wù)相對(duì)成熟，因此收入反彈不需要投入同步的成本費(fèi)用，因此修復(fù)速度很快。（2）反之，VR部分，成本中除了基礎(chǔ)設(shè)施折舊攤銷，其他部分隨著硬件銷量變動(dòng)。但研發(fā)費(fèi)用也更偏固定，因此在收入滑坡下，虧損率會(huì)來(lái)得更夸張。

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